導(dǎo)讀：TCL集團日前披露了一系列公告，去成公司大刀闊斧計劃以47.60億元的營收欲挑價格將旗下消費電子、家電等智能終端業(yè)務(wù)以及相關(guān)配套業(yè)務(wù)悉數(shù)轉(zhuǎn)出，華星繼而聚焦半導(dǎo)體顯示及材料產(chǎn)業(yè)。光電

　　在京東方A（000725.SZ）多元化布局以平滑面板周期之時，戰(zhàn)京TCL集團（000100.SZ）卻反其道而行之，東方地位要深耕面板行業(yè)，面板并欲挑戰(zhàn)京東方面板老大的去成地位。

　　TCL集團日前披露了一系列公告，營收欲挑公司大刀闊斧計劃以47.60億元的華星價格將旗下消費電子、家電等智能終端業(yè)務(wù)以及相關(guān)配套業(yè)務(wù)悉數(shù)轉(zhuǎn)出。光電公司由過往半導(dǎo)體顯示及材料產(chǎn)業(yè)與智能終端產(chǎn)業(yè)兩大主業(yè)，戰(zhàn)京變更為聚焦半導(dǎo)體顯示及材料產(chǎn)業(yè)。東方地位

　　公告中，面板TCL集團首次提出要把華星光電打造成為“全球產(chǎn)能最大、去成集中度最高的半導(dǎo)體顯示產(chǎn)業(yè)基地”。但這一系列操作能達到其所期望的效果并一勞永逸嗎？

　　誠然，轉(zhuǎn)身為炙手可熱的半導(dǎo)體企業(yè)后，TCL集團估值將重新定義，但這是一個強周期行業(yè)，去多元化后僅以單一面板業(yè)務(wù)為生，如何應(yīng)對景氣度正下滑的面板形勢？

　　“全球產(chǎn)能最大”的目標如何實現(xiàn)，且不說日、韓、中國臺灣的面板巨頭，中國大陸最大面板企業(yè)京東方將與華星光電短兵相接，前者面板業(yè)務(wù)營收是后者的近3倍。

　　此外，在雙方的產(chǎn)能競賽后，華星光電又如何時抵御行業(yè)普遍預(yù)期的產(chǎn)能過剩？

　　砍去六成營收 欲斷臂提升估值

　　TCL集團計劃出售的資產(chǎn)營收占比超過60%。

　　計劃轉(zhuǎn)讓8家公司的全部或部分股權(quán)，分別是TCL實業(yè)100%股權(quán)、惠州家電100%股權(quán)、合肥家電100%股權(quán)、客音商務(wù)100%股權(quán)、酷友科技56.50%股權(quán)、TCL產(chǎn)業(yè)園100%股權(quán)、簡單匯75%股權(quán)、格創(chuàng)東智36%股權(quán)。

　　這次轉(zhuǎn)讓為打包轉(zhuǎn)讓。除另有約定外，各項標的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓互為前提條件，構(gòu)成整體交易，若其中任何一項標的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓終止或不能實施，其他標的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓也不實施。

　　因李東生在TCL集團及TCL控股均擔任董事長職務(wù)，交易構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易。

　　智能終端業(yè)務(wù)對TCL集團來說舉足輕重。TCL集團主要產(chǎn)業(yè)包括三大業(yè)務(wù)群：

　　1、半導(dǎo)體顯示業(yè)務(wù)群：包括華星光電、華顯光電（0334.HK）以及與半導(dǎo)體顯示業(yè)務(wù)相關(guān)的新技術(shù)和新業(yè)務(wù)布局。

　　2、智能終端業(yè)務(wù)群：包括TCL電子（1070.HK）、TCL通訊、家電集團（惠州家電、合肥家電）等終端相關(guān)的業(yè)務(wù)。

　　3、新興業(yè)務(wù)群：統(tǒng)籌管理集團平臺服務(wù)業(yè)務(wù)、戰(zhàn)略新興業(yè)務(wù)、及財務(wù)管控業(yè)務(wù)。


　　TCL集團三大業(yè)務(wù)群組成

　　數(shù)據(jù)顯示，2017年TCL集團營業(yè)總收入1117.27億元，本次重組后備考數(shù)據(jù)為505.10億元。出售的智能終端業(yè)務(wù)在去年為TCL集團貢獻了612.17億元的營業(yè)收入，占比54.79%。今年這部分業(yè)務(wù)營收占比更高，2018年上半年貢獻的營業(yè)收入上升至60%。

　　智能終端業(yè)務(wù)剝離后，TCL集團盈利能力也有好的轉(zhuǎn)變。2018年上半年，凈利率將由3.23%上升至7.36%；資產(chǎn)負債率將由66.05%降至62.12%。這也是TCL集團意圖剝離上述業(yè)務(wù)的原因之一。



　　TCL集團重組前后合并報表財務(wù)數(shù)據(jù)對比

　　在TCL集團看來，聚焦面板產(chǎn)業(yè)利于提升公司估值。

　　“半導(dǎo)體業(yè)務(wù)市場前景大，資本市場一路看好，市場對半導(dǎo)體公司給予的估值也較高。TCL集團目前在A股估值很低，剝離智能終端業(yè)務(wù)后，TCL集團變身為一個面板公司，估值方式也會有所變化?！毙袠I(yè)觀察員梁振鵬接受界面新聞采訪時表示。

　　砍掉過半營收的“斷臂”之舉是否明智，還要看投資者是否認可。交易披露后的第二個交易日，TCL集團并未有預(yù)期般提升估值，反而放量大跌5.86%。

　　有市場人士稱，在二級市場上，同一領(lǐng)域里營業(yè)額更高的公司往往能獲得更高的估值。

　　以“白電雙雄”為例，營收更高的美的集團（000333.SZ）估值更高，市盈率約13倍；凈利潤更高的格力電器（000651.SZ）反而估值低，市盈率約8倍。梁振鵬就表示，美的格力的市盈率差異直接原因便是營收差異。

　　營業(yè)收入是利潤的主要來源，對企業(yè)來說，只有先做大營收規(guī)模，下一步的凈利潤才能更有保障。“營收規(guī)模越大意味著你的抗風險能力越強，和供應(yīng)商、經(jīng)銷商的議價能力越強。”梁振鵬表示。

　　為此，“白電雙雄”都選擇了先做大公司的營收規(guī)模。美的提出要很快實現(xiàn)5000億元的年營收目標，格力目標更為明確，2023年營收達6000億元。

　　去年智能終端業(yè)務(wù)已是低谷，今年已有所盈利，未來TCL集團的收益彈性也更多的將由這部分業(yè)務(wù)來決定。凈利潤若能與營業(yè)收入齊頭并進，自然是好事，但等不到智能終端業(yè)務(wù)復(fù)蘇，TCL集團就迫不及待地出售了。

　　華星光電欲挑戰(zhàn)京東方面板老大地位

　　若交易成行，“愛將”華星光電將被提升至TCL集團絕對核心地位，未來上市公司若要更名也不意外。

　　華星光電是TCL集團旗下主要從事半導(dǎo)體顯示面板研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)的子公司，是TCL集團主要利潤來源。一年前，TCL集團還收購了華星光電10.04%股權(quán)至持股85.71%。

　　從上半年數(shù)據(jù)可算得，若交易完成，華星光電在TCL集團的營收地位將由當前的23%上升至近60%。

　　華星光電曾欲借殼上市，但受政策限制，無法獨立上市。因此，TCL集團早有此打算，曾多次放風要將上市公司作為半導(dǎo)體顯示業(yè)務(wù)的融資平臺。此次重組動作，TCL集團也意在于此。

　　TCL集團還將尋求在核心業(yè)務(wù)領(lǐng)域的并購重組機會。本次重組保留了產(chǎn)業(yè)金融和投資創(chuàng)投業(yè)務(wù)，TCL集團也明確表示，“與主業(yè)關(guān)聯(lián)性較弱的其他業(yè)務(wù)，總體經(jīng)營穩(wěn)定，有盈利貢獻，但公司還將適時出售?！?br>
　　對華星光電的期待溢于言表，在重組公告中TCL集團首次提出，“將把華星光電打造為全球產(chǎn)能最大、集中度最高的半導(dǎo)體顯示產(chǎn)業(yè)基地”。意味著華星光電意圖挑戰(zhàn)京東方中國大陸行業(yè)首把交椅的地位。

　　缺少了智能終端業(yè)務(wù)的緩沖，作為排行老二的華星光電直面京東方的競爭，其勝算幾成？

　　從近幾年的財務(wù)數(shù)據(jù)上來看，二者營收不在同一量級，京東方是華星光電的近三倍。2014年至2017年，京東方顯示器件業(yè)務(wù)營收分別為327億元、435億元、612億元和826億元。期間，華星光電分別為180億元、180億元、223億元和305億元。

　　毛利率方面，2017年華星光電27.88%的毛利率高出京東方顯示器件業(yè)務(wù)25%，不過此前京東方顯示器件業(yè)務(wù)穩(wěn)定，可保持20%左右的毛利率；華星光電2017年前毛利率均低于15%。


　　京東方與華星光電正在進行產(chǎn)能競賽。

　　按照已建成和正在建設(shè)的產(chǎn)能，華星光電在未來四年中的產(chǎn)量和市場份額將持續(xù)增長。華星光電在深圳的t1、t2兩座8.5代線TFT-LCD工廠保持滿產(chǎn)滿銷。t6正在調(diào)試生產(chǎn)，t7剛動工建設(shè)，這兩座為全球規(guī)格最高的11代線工廠，這也是TCL集團的底氣所在。t6、t7將完善華星光電在大尺寸顯示行業(yè)應(yīng)用的布局，提供更加豐富的高階產(chǎn)品，包括8K高清顯示產(chǎn)品、大型商用顯示產(chǎn)品、高端智能電視及各類大尺寸顯示終端的顯示屏。華星光電在武漢已建成運營的6代線 LTPS（低溫多晶硅）t3工廠。同時，6代線柔性AMOLED的t4工廠將于明年點亮。

　　經(jīng)上述布局，華星光電的產(chǎn)量將增加150%，并可覆蓋顯示應(yīng)用領(lǐng)域的全部主流尺寸，滿足各類行業(yè)應(yīng)用客戶在技術(shù)和規(guī)格上的特定需求。

　　華星光電產(chǎn)能擴張時，京東方也沒閑著。京東方2019年將有多條產(chǎn)線投產(chǎn)。綿陽第6代AMOLED產(chǎn)線預(yù)計將于2019年上半年投產(chǎn)；武漢第10.5代TFT-LCD產(chǎn)線預(yù)計將于2019年年底投產(chǎn)；重慶第6代AMOLED產(chǎn)線處于準備階段。民生證券分析師鄭平認為，新的AMOLED產(chǎn)線和高世代TFT-LCD產(chǎn)線投產(chǎn)將進一步提升京東方競爭力。

　　“兩家公司的做法并無不妥之處，”梁振鵬認為，面板行業(yè)就是一個靠燒錢不斷投入最新生產(chǎn)線的行業(yè)。只有規(guī)模足夠大，議價能力才足夠強，才能跟上最新的市場需求，降低成本，實現(xiàn)邊際效應(yīng)的最大化。

　　二者面板產(chǎn)能的不斷落地，未來面板供應(yīng)量激增，加速了面板周期的下行。

　　去多元化后如何“過冬”

　　供需關(guān)系決定著面板的周期，產(chǎn)能成為行業(yè)冷暖的關(guān)鍵。

　　因產(chǎn)能的過剩，當前面板行業(yè)正走下坡路。“TCL集團若過多依賴于面板業(yè)務(wù)增厚業(yè)績，存在一定的風險性，”梁振鵬表示。

　　三星在2016第二季度關(guān)閉L7產(chǎn)線，上一輪面板景氣上行周期啟動，2017年迎來面板大年。2016年4月至2017年5月，液晶面板經(jīng)歷了歷時14個月的漲價周期。2017年上半年，40-43英寸產(chǎn)品較去年同期的谷底攀升近七成。面板價格普漲，企業(yè)業(yè)績豐收，TCL集團也因華星光電而取得了26.6億元的凈利潤，同比大增66%。

　　面板行業(yè)的好日子不可持續(xù)。面板行業(yè)從波峰到波谷，周期約三年一轉(zhuǎn)換。梁振鵬表示，供不應(yīng)求之時，上游廠家增資擴產(chǎn)，兩三年后投產(chǎn)便供過于求。

　　2017年下半年以來，液晶電視面板價格連續(xù)14個月下跌，截至2018年9月，中大尺寸面板價格仍在低位徘徊，手機、平板用液晶面板價格略有企穩(wěn)回暖。


　　數(shù)據(jù)來源：WIND、西南證券

　　不只是京東方和華星光電在進行產(chǎn)能擴張，整個行業(yè)均是如此。

　　LCD方面，西南證券研究顯示，LCD擴產(chǎn)將持續(xù)至2020年。到2022年，京東方、華星、LG顯示和富士康預(yù)計將在中國、韓國和美國等地興建7個新的10.5代工廠，這七個工廠全部將于2022年底安裝設(shè)備完成，10.5代產(chǎn)能每月總共新增73.5萬片基板，足夠每年生產(chǎn)超過6000萬臺65英寸電視。

　　OLED方面，西南證券統(tǒng)計顯示，目前有22條投產(chǎn)在建及規(guī)劃中的OLED產(chǎn)線，其中11條已投產(chǎn)，8條在建中，還有3條正在規(guī)劃之中。


　　在建/規(guī)劃中OLED產(chǎn)線 數(shù)據(jù)來源：西南證券

　　面板供過于求，IHS Markit預(yù)測，明年面板需求面積增長率或?qū)⒊霈F(xiàn)4年來的首次下降，同時，面板供給的成長率則會提升至11%。隨著多條高世代面板線的陸續(xù)投產(chǎn)，長期來看面板價格依然下行。

　　單一面板業(yè)務(wù)對公司業(yè)績的影響顯示易見。

　　京東方A就是前車之鑒，其顯示器件業(yè)務(wù)占比近90%。在2015年至2018年9月這一周期中，京東方扣非后凈利潤最高年賺近67億元，最低時僅0.13億元。今年前三季度，京東方扣非利潤同比下滑超過80%，更別提在低谷時期京東方業(yè)績毫無抵抗之力連續(xù)5年巨虧。

　　華星光電也一度拖過TCL集團后腿。全球面板行業(yè)2015年-2016年上半年處于周期低谷。華星光電2016年上半年毛利率一度深跌至僅5.05%。當時，集團多媒體、通訊、家電、通力電子毛利率均超過兩位數(shù)。

　　周期性公司的業(yè)績深受行業(yè)景氣度影響，然行業(yè)周期的變化是企業(yè)所不可控的。因而，此類企業(yè)通常進行多元化布局，以期平滑行業(yè)低谷期走勢。

　　為破局面板周期，京東方11月披露擬投資136億元在京建生命科技產(chǎn)業(yè)基地，布局醫(yī)療健康領(lǐng)域。京東方并承諾到2031年，這一項目年收入473億元，崛起為一項幾乎與面板產(chǎn)業(yè)并肩的業(yè)務(wù)。



　　周期性企業(yè)均在進行多元化嘗試，這在A股市場不勝枚舉，像TCL集團這種反其道而行的公司并不多。

　　若交易完成，華星光電業(yè)務(wù)能否撐住TCL集團的業(yè)績。面板行業(yè)下一個“冬天”到來，屆時TCL集團將靠什么來過冬。